The Little Book That Builds Wealth這本書是全英文的，你看完之后的感悟是什么呢？小編為大家?guī)�來的這篇讀后感一起看看吧！

這本書的作者是MorningStar的創(chuàng)始人Pat Dorsey。全書圍繞投資中最經(jīng)典的問題—“什么是公司的護城河”而展開。既然名稱是Little Book，200頁的篇幅也不是很長，但是覆蓋的內(nèi)容卻蠻是寬泛。

該書內(nèi)地翻譯成《巴菲特的護城河》，臺灣翻譯為《尋找投資護城河》。估計是英文名稱給人以地攤貨的感覺，內(nèi)地的翻譯特地加上“巴菲特”三個字。其實Dorsey一直非常推崇Buffett，書中的很多觀點與巴老的智慧交相輝映。熟悉價值投資的投資人，讀這本書會感到非常的自然順暢。

一、如何判別護城河

Dorsey強調(diào)，投資人一定要尋找“結(jié)構(gòu)性”而非短暫易逝的的護城河。有些特質(zhì)是容易被錯誤地認為是護城河的，例如優(yōu)秀的產(chǎn)品、市場份額、執(zhí)行力與管理層并非長久不變的護城河。Dorsey說“Moats are structural characteristics inherent to a business, and the cold hard truth is that some businesses are simply better than others”。

比如執(zhí)行力的優(yōu)勢，除非這個優(yōu)勢源自于內(nèi)生的、無法復(fù)制的因素，這個優(yōu)勢最終是會被競爭對手復(fù)制的。在這點上，不由得想到了硬件科技公司的“效率優(yōu)勢”。我們經(jīng)�？吹�，當(dāng)下一代產(chǎn)品開發(fā)放緩或者升級需求放緩的時候，積累的效率優(yōu)勢會收窄，而公司的margin就不可避免的收窄。書中舉了Hansen Natural的例子。該公司推出了取得巨大成功的Monster動力飲料，并以此為基礎(chǔ)和百威集團建立了長期的渠道協(xié)議。該公司真正的長期護城河其實是這份渠道協(xié)議，而非飲料。

在Dorsey看來，有四個結(jié)構(gòu)性的護城河：

無形資產(chǎn)：例如品牌、專利與行政許可等

轉(zhuǎn)換成本

網(wǎng)絡(luò)/排他效應(yīng)

獨特的成本優(yōu)勢

其實，Dorsey在書中反復(fù)提到，并不是所有的行業(yè)都可以建立“結(jié)構(gòu)性”的護城河。有些行業(yè)就是無法用護城河的概念來思考。因此，價值投資者對于行業(yè)應(yīng)該有一定的取舍。

二、護城河的四條維度

I.無形資產(chǎn)

品牌是常見的護城河，但不是所有的品牌都是護城河。關(guān)鍵看品牌是否產(chǎn)生溢價、是否增加市場潛力。Dorsey舉例子，Tiffany就是品牌溢價的代表企業(yè)。國內(nèi)企業(yè)中，茅臺、老干媽與涪陵榨菜均是品牌效應(yīng)的優(yōu)秀詮釋。而對于家電行業(yè)來講，品牌效應(yīng)就弱很多。

對于藥企，專利往往是最大的護城河。因為“專利懸崖”的存在，藥企會在所不惜地保護自己的專利，Celgene，AbbVie與Roche都是很好的例子。

以行政審批為壁壘的公司，Dorsey舉了債券評級機構(gòu)、政府認定的教育機構(gòu)與市政服務(wù)的例子。這些行業(yè)準(zhǔn)入門檻較高，現(xiàn)有的從業(yè)機構(gòu)更容易建立與保持先發(fā)優(yōu)勢。

II.轉(zhuǎn)換成本

關(guān)于轉(zhuǎn)換成本的探討屢見不鮮，Dorsey在書中舉了很多例子。一個很常見但容易被大家忽略的例子是銀行，儲戶轉(zhuǎn)換銀行的頻率是很低的（你上一次換銀行是什么時候）。軟件公司，例如TurboTax的母公司Intuit也是很好的例子。當(dāng)下的蓬勃發(fā)展的云服務(wù)公司（AMZN，MSFT與BABA）也是轉(zhuǎn)換成本很高的行業(yè)。比如工程師在學(xué)校都會學(xué)習(xí)制圖軟件AutoCAD，使用習(xí)慣與經(jīng)驗決定，僅僅是更優(yōu)秀的新軟件是難以搶奪市場的。

Dorsey特意提到了一類公司 — 在成品的成本占比很低但是質(zhì)量非常重要的零件的生產(chǎn)公司。例如飛機發(fā)動機關(guān)鍵部位的零件，雖然占整機的成本很低，但是質(zhì)量與安全性非常重要。因此GE等發(fā)動機廠商幾十年如一日地從Precision Castparts購買發(fā)動機葉片。

III.網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)

Dorsey的原話是“most likely to find the network effect in businesses based on sharing information, or connecting users together, rather than in business that deal in rival (physical) goods”。

支付系統(tǒng)也許是最老生常談的具有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的行業(yè)了。電商在某種程度上也具有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng) — 更多的產(chǎn)品選擇吸引更多的用戶，彼此促進。由此引申出一個比較復(fù)雜的話題，JD的自營銷售+自建物流，阿里的第三方平臺模式，孰優(yōu)孰劣。個人觀點認為，淘寶/天貓的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)強于JD。JD自建物流保證品質(zhì)，但是難以提高用戶粘性。

Dorsey在書中舉例了Expeditors International與CH Robinson，兩家第四方物流服務(wù)商。他們與菜鳥類似，提供物流需求與物流供給的配對服務(wù)。最大的區(qū)別在，大型物流的固定成本高（大型貨輪與飛機），因此對填滿運力的需求更高。因此，一個快捷、全面的信息中心更加重要。小型快遞較靈活，因此菜鳥需要阿里平臺倒流。當(dāng)然，從順豐與阿里的紛爭看出來，信息流是行業(yè)的制高點。

筆者的理解是，如果一個網(wǎng)絡(luò)中的離散的節(jié)點具有自發(fā)性地建立彼此間的鏈接的特性，該網(wǎng)絡(luò)便具有了較理想的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)與排他性。這些去中心化的復(fù)雜關(guān)系網(wǎng)，是節(jié)點需要彼此共存而難以獨立的原因。

摘自《The Little Book That Builds Wealth》

IV.成本優(yōu)勢

Dorsey強調(diào)，投資人要尋找無法復(fù)制的內(nèi)在的價格優(yōu)勢，書中分析了Dell，西南航空與水泥公司等等成功的獨特原因。

本書還強調(diào)，只有價格重于品質(zhì)或者產(chǎn)品間差異非常小的時候，成本優(yōu)勢才重要，通常是commoditize的商品，例如DVD機，電視機等。對于大部分的汽車與民航飛機，Dorsey也認為，產(chǎn)品間的質(zhì)量差異很小，價格與服務(wù)是最大的區(qū)別。

三、如何識別護城河

Dorsey建議用如下的步驟鑒別護城河：

看公司歷史上是否擁有可觀的資本回報率？

分析公司是否擁有一種或多種護城河？

分析競爭優(yōu)勢是否能長久維持（護城河的寬度）？

摘自《The Little Book That Builds Wealth》

四、其他投資要點探討

討論完這四條護城河，本書還討論了一些經(jīng)典的投資問題。大體總結(jié)如下。

規(guī)模優(yōu)勢：Dorsey認為相對規(guī)模比絕對規(guī)模更重要，因此小池塘中的大魚同樣有成為大牛股的潛力。美股眾多醫(yī)療器械公司均是經(jīng)典的代表。

STAAR Surgical，圖片來源：Yahoo! Finance

Illumina，圖片來源：Yahoo! Finance

Align Technology，圖片來源：Yahoo! Finance

技術(shù)優(yōu)勢：如同Buffett一樣，Dorsey對基于技術(shù)優(yōu)勢的護城河很謹慎。相比下，他更喜歡銷售技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)/專利的公司。他的原話是”this is a bigger worry for companies that are enabled by technology than it is for companies that sell technology”。相信巴老重倉AAPL，不僅僅是因為AAPL的技術(shù)優(yōu)勢，而是看重其品牌與用戶粘性。

資產(chǎn)回報率非常重要！如同所有價值投資者，本書也強調(diào)ROE/ROA/ROIC的重要性。Dorsey給出的要求是，ROA > 7%，ROE > 15%。不是所有高投資回報率的公司都具有護城河，但是具有護城河的公司一定具有高投資回報率。如果一個公司可以在可預(yù)見的將來保持高投資回報率，這個公司大概率具有可持續(xù)的護城河。

管理層真的很重要嗎？作者認為管理層的重要性有限�？v觀全書，Dorsey強調(diào)的是尋找基于結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢的護城河，賽道重于能力。Dorsey在書中列舉多例明星CEO扭轉(zhuǎn)乾坤失敗的案例。有一個很有意思的探討，一級市場很強調(diào)團隊的重要性，而成功的股票投資人卻告誡管理層沒那么重要。筆者認為，這個差異源于企業(yè)發(fā)展的不同階段。在企業(yè)發(fā)展的早期，人的素質(zhì)的影響很大。而在企業(yè)逐漸成熟后，賽道對ROE的影響愈發(fā)重要。在這里，引用學(xué)界與投資界的兩段經(jīng)典論述：

Steven Kaplan（University of Chicago）：從邊際上來說，針對新公司的投資者應(yīng)該更注重于投資于一個強有力的業(yè)務(wù)，而不是強有力的管理團隊。

巴菲特：當(dāng)一個擁有出眾能力名聲的管理層，試圖制服一個擁有行業(yè)環(huán)境不利名聲的業(yè)務(wù)時，沒受到影響的是業(yè)務(wù)的名聲。 

投資性格的培養(yǎng)：同樣，如同眾多分析巴菲特的書籍，Dorsey強調(diào)了耐心、堅韌與真實的性格的重要性。超額收益源自洞見與勇氣，洞見與勇氣來源于真實的分析。

五、如何估值？

對于價值投資者來說，合理的估值永遠是一個重要的考量因素。P/E、P/S與P/FCF都是重要的估值參數(shù)。Dorsey更強調(diào)的是邏輯性、有機地將多個方面的因素統(tǒng)一思考（書中有多個例子）：

企業(yè)在未來所能創(chuàng)造的現(xiàn)金（增長率）

實現(xiàn)這些預(yù)測現(xiàn)金流的可能性（風(fēng)險）

企業(yè)運作需要的投資額（資本回報率）

企業(yè)置競爭對手于門外的時間（護城河）

六、何時賣出

Dorsey認為對于賣出時點的把握要難于買入。對于踐行價值投資的讀者，也會非常同意這個觀點。書中由此討論了判斷何時賣出的一些準(zhǔn)則。

投資判斷過程中，是否犯錯誤？如果犯錯誤，則無條件的先賣出。

公司基本面是否變化？如果變化，一定賣出。對于投資人，一定要誠實的比較，最初的投資原因是否仍然成立。

是否有更優(yōu)秀的公司值得投資？

倉位占比是否過大？

價格波動？如果公司基本面沒有變化，則應(yīng)該抓住下跌的機會。

結(jié)語、為什么投資股票？因為詩與遠方！

One of the best things about being an intelligent investor is that the world is your oyster. You’re not forced to invest in industry A or industry B, so you’re free to cast a discerning eye over the entire investment universe, ignore what your don’t like and buying what you do

書中這段話很好地回答了這個問題。聰明的投資者可以全世界地選擇最優(yōu)秀的公司的股票進行投資，人工智能、新零售、新藥物等等。投資這些公司，不僅取得財務(wù)收益，也幫助我們擴展眼界與緊跟世界潮流。更難能可貴的是，股票投資人可以選擇遠離邪惡的公司的股票，保持內(nèi)心的一份善良。

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